Estamos em Novembro de 2025. A queda da taxa de juros é um dos gatilhos mais aguardados pelo investidor brasileiro de fundos imobiliários. Mas, em um cenário de Selic em baixa, quem se valoriza mais: FIIs de tijolo ou FIIs de papel? A resposta envolve uma dinâmica de curto e longo prazo que todo cotista precisa entender para navegar no mercado.
A lógica inicial sugere que os fundos de tijolo levam vantagem. Afinal, a queda de juros e da inflação tende a reduzir os rendimentos dos FIIs de papel, cujos ativos (CRIs) são majoritariamente atrelados a índices como o IPCA e o CDI. Com dividendos menores, a pressão sobre as cotações aumenta. Em contrapartida, os FIIs de tijolo, com seus imóveis físicos, podem continuar aumentando seus aluguéis e, teoricamente, teriam o caminho livre para uma valorização mais expressiva.
Por que os FIIs de papel podem sair na frente
Apesar da teoria, a realidade do mercado financeiro brasileiro introduz variáveis que podem inverter essa ordem, pelo menos no curto prazo. Chama a atenção que a reação dos FIIs de papel a mudanças nos juros futuros é imediata, enquanto os de tijolo são mais lentos.
O Valor Patrimonial (VP) de um fundo de papel é atualizado instantaneamente com as oscilações da curva de juros. Já o VP de um fundo de tijolo depende de reavaliações anuais dos imóveis. Na prática, isso significa que o mercado enxerga a melhora nos indicadores de um FII de papel de forma muito mais rápida.
Além disso, o cenário atual apresenta dois fatores cruciais:
- Descontos maiores: É mais comum encontrar bons FIIs de papel negociando com descontos expressivos sobre seu VP do que FIIs de tijolo de alta qualidade. Qualquer otimismo no mercado tende a fechar essa lacuna primeiro, gerando uma valorização inicial mais forte para os papéis.
- Selic elevada: Mesmo com o início de um ciclo de cortes, a Selic pode permanecer em um patamar que mantém o CDI atrativo. Isso sustenta os rendimentos dos FIIs de papel com CRIs atrelados a este índice, garantindo um "carrego" elevado por mais tempo.
A analogia da corrida: curto vs. longo prazo
Para visualizar essa dinâmica, podemos usar uma analogia de corrida. Os FIIs de papel seriam o atleta que dispara na frente, aproveitando os descontos e a rápida percepção de melhora do mercado. Os FIIs de tijolo seriam o maratonista, que mantém um ritmo constante e, com o tempo, tende a ultrapassar o primeiro corredor à medida que o ciclo de queda de juros se consolida e a economia real aquece.
A grande questão é a duração dessa corrida. Se o mercado não acreditar em uma queda longa e consistente dos juros, o maratonista (tijolo) pode não ter tempo suficiente para alcançar o velocista (papel). Portanto, no curtíssimo prazo, os FIIs de recebíveis podem apresentar um ganho total (valorização + rendimentos) superior.
Como os FoFs podem capturar essa dinâmica
Uma forma de navegar neste cenário complexo é através dos Fundos de Fundos (FoFs) ou fundos Multiestratégia. Gestores profissionais podem ter mais agilidade para rotacionar a carteira entre as classes de ativos, algo que pode ser mais difícil para o investidor pessoa física.
Um exemplo é o BCIA11. Este fundo negocia com um desconto relevante, que chegou a 16% sobre seu VP, e possui 43% de sua carteira alocada em FIIs de CRI. Suas maiores posições incluem fundos de papel como o PCIP11 (com 12% de desconto) e o RBRY11 (com 4% de desconto), combinados com fundos de tijolo de ponta como o XPML11.
Essa estrutura permite ao investidor se beneficiar do que o mercado chama de "duplo desconto": o desconto do próprio FoF somado ao desconto dos ativos em sua carteira. Segundo dados do fundo, em setembro de 2025, por exemplo, o desconto do BCIA11 era de 12%, enquanto o desconto médio de sua carteira era de 15%.
Em resumo, a disputa entre tijolo e papel não tem um vencedor único. Os FIIs de papel, especialmente os que estão descontados, tendem a reagir primeiro e mais rápido a uma melhora nas expectativas. Já os FIIs de tijolo possuem um potencial de valorização maior em um ciclo de queda de juros prolongado e consistente. A estratégia ideal dependerá da análise do cenário econômico e da diversificação da carteira.
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