O VGHF11, um dos fundos imobiliários (FIIs) mais populares do Brasil, com quase 400 mil cotistas, tornou-se motivo de debate entre investidores. A recente queda em sua cotação e, principalmente, a redução nos dividendos, gerou apreensão e questionamentos sobre a gestão da Valora.
Com a cota negociada com desconto, o fundo gera discussões acaloradas em fóruns. Vejamos alguns dados de 4 de novembro de 2025:
- Cotação de Mercado: R$ 7,28
- Valor Patrimonial por Cota (VPC): R$ 8,57
- P/VP (Preço/Valor Patrimonial): 0,85
O indicador P/VP de 0,85 mostra que o fundo está sendo negociado com um desconto de 15% em relação ao seu valor patrimonial, uma reação direta do mercado à performance recente.
A queda nos dividendos
O principal gatilho da insatisfação foi a trajetória dos dividendos. O fundo, que distribuiu R$ 0,09 por cota referente a agosto de 2025, anunciou R$ 0,08 para setembro e, mais recentemente, R$ 0,07 para outubro (pago em 7 de novembro de 2025), o menor valor em muito tempo.
Uma análise dos relatórios revela uma nuance. Em setembro, embora o fundo tenha gerado um resultado maior que em agosto (R$ 13,89 milhões passíveis de distribuição), a gestão distribuiu menos (R$ 13,17 milhões, os R$ 0,08 por cota).
A diferença foi usada para aumentar a reserva de resultados, que passou de R$ 929 mil para R$ 1,64 milhão. A gestão também optou por recompor reservas de caixa que haviam sido utilizadas no mês anterior para complementar a distribuição. Na prática, foi uma decisão gerencial de prudência para fortalecer o caixa e tentar suavizar ou estabilizar distribuições futuras, e não necessariamente uma "quebra" do fundo.
Culpa da gestão ou do cenário macroeconômico?
A discussão central entre os cotistas é se a queda nos rendimentos é fruto de um cenário adverso ou de decisões estratégicas da gestão.
- O argumento macroeconômico: Parte da queda pode ser atribuída à deflação registrada em meses anteriores, que impacta negativamente o resultado dos CRIs atrelados ao IPCA.
- O argumento da estratégia: Analistas apontam que, mesmo sendo um fundo multiestratégia, a gestão optou por uma concentração maior em ativos atrelados ao IPCA e em FIIs de setores pressionados. Com a taxa Selic em patamares elevados, uma exposição maior ao CDI poderia ter protegido melhor os rendimentos.
A carteira multiestratégia: um "hedge fund" na prática
Diferente de um FII de papel (CRI) tradicional, o VGHF11 é um "hedge fund" ou fundo "Híbrido", com mandato flexível. Seus dados de setembro de 2025 mostram essa complexidade na alocação:
- Fundos Imobiliários (FIIs): 48,2%
- Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs): 40,2%
- Sociedades de Propósito Específico (SPEs): 10,1%
- Outros (FIDCs e Ações): 1,5%
A gestão divide a carteira em duas frentes: "Renda" (para gerar caixa mensal) e "Valor" (para buscar ganhos de capital no longo prazo).
Quase metade do patrimônio está alocada em outros FIIs, assemelhando-se a um "fundo de fundos" (FOF) e frustrando quem esperava renda mais direta de CRIs. Além disso, a carteira "Valor" tem exposição relevante a FIIs de escritório (36,3% dessa fatia) e desenvolvimento (21,7%), setores que apostam na recuperação futura e não geram renda imediata. Isso explica por que o fundo não traduz todo o cenário de Selic alta em dividendos maiores.
Os "yellow flags": conflitos de interesse e ativos problemáticos
Em entrevista recente, o gestor Alessandro Vedros confirmou a existência de "yellow flags", mas destacou as medidas tomadas.
1. Conflito de interesses: ativos "da casa"
Um dos pontos mais criticados é a alocação do VGHF11 em outros fundos da própria gestora, a Valora. Em setembro de 2025, os investimentos em fundos da casa somavam 10,45% do patrimônio líquido, incluindo:
- FII Valora FoF: 3,72% do PL
- Valora Renda Imobiliária (VGRI11): 2,95% do PL
- Valora CRI Infra: 2,15% do PL
- Valora CRI CDI (VGIR11): 1,07% do PL
- Valora CRI Índice de Preço (VGIP11): 0,56% do PL
Embora a prática seja permitida pela CVM, ela gera ruído, com investidores questionando uma possível dupla cobrança de taxas e se as alocações representam as melhores oportunidades do mercado ou uma forma de apoiar outros produtos da Valora. Vedros defende que a estrutura de partnership da gestora alinha os interesses.
2. Problemas herdados: os CRIs da Mogno
Outro ponto são os CRIs problemáticos (mencionados nas fontes como "Selina" ou "Cristalina") herdados da aquisição da gestão anterior (Mogno). Sobre eles, a gestão foi transparente: os ativos já estão provisionados e marcados a zero no patrimônio do fundo. Na prática, o prejuízo já foi totalmente refletido no valor patrimonial. "Qualquer coisa que vier é lucro", afirmou o gestor, indicando que qualquer recuperação desses créditos será um ganho extra.
Um fundo de teses, não apenas de renda
O quadro do VGHF11 é complexo. A performance atual é uma combinação de juros altos, um cenário macro desafiador (deflação), decisões estratégicas de alocação que priorizam o ganho de capital futuro em detrimento da renda imediata, desconfianças da comunidade em relação ao gestor, e a resolução de problemas herdados.
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